Тема 4. Применение методов DCF 1 Лектор: старший преподаватель Мукушев

J. Zutter.—13th ed. p. cm.
Бригхем Ю., Гапенски Л., Финансовый менеджмент.

В 2х т.: Пер. с англ./ Под ред. В.В. Ковалева - СПб: Экономическая школа, 2004.
Ван Хорн Д., Вахович Д. Основы финансового менеджмента. М: И. д. Вильямс, 2011. Главы 5-7.

компании.
Расчет стоимости компании при постоянном темпе роста.

либо всем инвестируемым капиталом, либо собственным капиталом. Кроме того, за

рубежом выделяют третий метод для денежных потоков на все активы компании

1. Расчетные формулы методов оценки, основанных на прогнозе денежных потоков

денежный поток фирмы (Free Cash Flow to Firm):
FCFF =

EBIT (1 –T) – (CE – D) – NCWC, (1)
 где:
T – ставка налога;
CE (Capital Expenditures) – капитальные затраты;
D – амортизация;
NCWC (non-cash working capital) – изменения величины неденежной части оборотного капитала.

– стоимость акционерного капитала (определяется методами CAPM, APM и т.п.);
kd

– стоимость обслуживания долга;
Ef – рыночная стоимость акционерного капитала;
Df – рыночная стоимость долгов;

поток генерируется всем капиталом, для расчета рыночной стоимости акционерного капитала,

в окончательном выражении отнята стоимость обязательств.

денежного потока, относящегося только к акционерному капиталу (Free Cash Flow

to Equity) :
 FCFE = NI – (CE – D) – NCWC – (PR – NDI;) (4)

 NI = (EBIT – I) х (1 – T),
 где :
NI – чистая прибыль;
PR – выплаты по обязательствам;
NDI – новые займы;
I – выплаты процентов по обязательствам (произведение ставки по обязательствам на величину обязательств).

и акционерным капиталом будет постоянным формула (4) записывается в следующем

виде:
 FCFE = NI – (1 – )(CE – D) –(1 – )NCWC, (5)
 
где :
 - соотношение обязательства/(обязательства + акционерный капитал);
 


(6)

поток, генерируемый всеми активами компании (Free Cash Flow to Assets):
 FCFA

= EBIT (1 – T) + I T – (CE – D) – NCWC, (7)
 где :

(8)
 

Фактически в знаменателе – средневзвешенная стоимость капитала, но без учета налогового щита.

следующих данных за последний отчетный период

сформулированных ограничениях.
Терминальная (продленная) стоимость рассчитывается путем капитализации дохода в первый

постпрогнозный период по соответствующей ставке дисконтирования. При условии бесконечного периода жизни фирмы в стабильных условиях (постоянных денежных потоках) получены следующие результаты расчета ее стоимости.

для всей фирмы

1000 х ( 1 – 0,24) =760;
 
WACC = 25 х*0,8

+ 5 * (1 – 0,24) х 0,2 = 20,76%;
 

поток для акционерного капитала

– 17,3) * (1 – 0,24) =732,2;
 

на активы

0,24) + 17,3 х 0,24 = 768,8;
 

сценарий развития фирмы предполагает рост денежного потока.
Для примера примем рост

денежного потока фирмы равным 15 процентам. Результаты расчетов тремя методами дисконтирования денежных потоков с постоянным темпом роста приведены ниже.

для всей фирмы

естественно приводит к тем же результатам:
 FCFF = 1000 х (1

+ 0,15) х ( 1 – 0,2) – (1200 + 800) х (1 + 0,15) – 100 х (1 + 0,15) = 299;

WACC = 25 х 0,8 + 5 х (1 – 0,24) * 0,2 = 20,76%;
 

value of cash flows + Df *х g / (ke

– g) (9)

где:
Value of the equity* - рыночная стоимость акционерного капитала с учетом роста стоимости обязательств.
Данная формула обобщает традиционное выражение для расчета рыночной стоимости компании методом дисконтирования денежного потока. Естественно, при темпе роста, равном нулю, она переходит в классическую формулу.

для фирмы.
Аналогичным образом обобщается метод прямой капитализации:
 
  (10)
 


где слагаемое отражает рост

стоимости доли долгов с темпом g.

(1000 х (1 + 0,15) – 51,9) х (1 –

0,24) – (1200 + 800) х (1 + 0,15) – 100 х (1 + 0,15) = 259,5;
 

на активы

– 0,24) + 51,9 * 0,24 – (1200 + 800)

* (1 + 0,15) – 100 * (1 + 0,15)= 311,5;
 

рыночной стоимости на основе денежных потоков, генерируемых акционерным капиталом, результаты

расчетов всеми методами совпадают.